Istraživanje Erste Grupe: Da li ECB i Federalne rezerve SAD ulaze u mirnije vode?

Nakon više od godinu dana drastičnog rasta kamatnih stopa, prognoze variraju. Dobrim delom je to posledica toga što se nisu menjale samo kamatne stope. Rat u Ukrajini izazvao je veliki porast cena energenata u Evropi, čega su Sjedinjene Države uglavnom bile pošteđene. S druge strane, u obe ekonomije tražnja za robom je opala, dok se povećala tražnja za uslugama, što predstavlja promenu trenda nakon poremećaja izazvanih pandemijom. Međutim, američka privreda je i dalje osećala pozitivne efekte izdašne podrške kroz javnu potrošnju tokom i nakon pandemije. Sve u svemu, to je dovelo do slabe ekonomske aktivnosti u evrozoni, dok su negativne posledice po rast BDP-a u SAD do sada bile manje. Kada se radi o inflaciji, izuzev energetike i hrane (bazna inflacija), postoje znaci usporavanja u obe ekonomije, koji su vidljiviji u SAD nego u evrozoni.

To bi trebalo da znači da referentne kamatne stope ni u SAD ni u evrozoni neće dalje rasti, ili da bi taj rast mogao da bude minimalan. Međutim, stabilizacija referentnih stopa ne podrazumeva stabilizaciju ekonomskih pokazatelja. Očekuje se da će inflacija zabeležiti dalji pad. Ipak, uprkos činjenici da je brojne faktore inflacije teško proceniti, oni čak predstavljaju jednostavniji deo prognoze. Velika nepoznanica leži u privredi, zbog toga što se efekti naglog porasta kamatnih stopa nisu u potpunosti realizovali ni u evrozoni ni u SAD. Stoga je ekonomski rast veliki izvor neizvesnosti i, po mišljenju analitičara Erste Grupe, ima najveći potencijal da iznenadi i time dovede do promena na tržištima. I pored toga, predviđa se da centralne banke neće menjati svoje ključne kamatne stope do leta sledeće godine.

ECB – Kada će inflacija opasti?

Nakon julskog sastanka, Odbor guvernera ECB je pitanje daljeg pravca delovanja ostavio potpuno otvorenim. Međutim, Erste stručnjaci očekuju da kamatne stope ostanu nepromenjene, jer postoje znaci popuštanja osnovnih pritisaka na cene.

Merilo za prognozu inflacije su projekcije ekonomista ECB, koje se pripremaju na kvartalnoj bazi. Ne očekuju se nikakve veće promene. To znači da trajektorija inflacije, koju Odbor guvernera ECB opisuje kao „suviše visoku suviše dugo“ već nekoliko meseci, uglavnom ostaje nepromenjena. Ova trajektorija podrazumeva pad stopa inflacije. Međutim, kao i kod bilo koje projekcije, postoji niz rizika. Ključni faktori za Odbor guvernera su kretanje zarada i korporativnih profitnih marži. Za projekcije inflacije, smatra se da je od presudnog značaja da rast zarada iznosi oko 5% na međugodišnjem nivou i da ova povećanja zarada uglavnom apsorbuju kompanije. Postoji prostor za to, pošto su kompanije bile u mogućnosti da znatno povećaju svoje marže tokom 2021. i 2022. godine.

Ključni pokazatelj za ECB (zarada/zaposleni) za drugi kvartal još uvek nije objavljen. Međutim, mesečni pokazatelj Indeed Wage Tracker, koji ima visoku korelaciju, pokazuje stabilne stope rasta zarada oko nivoa koji je ECB uključila u pretpostavke. Ono što će biti važno za Odbor guvernera jeste da li se profitne marže smanjuju. To bi zaista bio pokazatelj da kompanije barem delimično apsorbuju veće zarade i da ih ne prenose u vidu povećanja cena. Ukoliko se ova pretpostavka ostvari, neće se realizovati dva značajna rizika od povećanja, što takođe ide u prilog zadržavanja kamatnih stopa na nepromenjenom nivou.

Snaga transmisije monetarne politike je još jedan pouzdan kriterijum i tu nema nikakve sumnje. Najnovije istraživanje ECB o kreditnoj aktivnosti banaka, koje se sprovodi kvartalno, pokazuje dodatno slabljenje tražnje za kreditima kako na strani domaćinstava tako i na strani privrede. Pored toga, banke su, sa svoje strane, postale restriktivnije u odobravanju kredita. Uticaj na privredu ostaje da se vidi.

Da li će u septembru doći do završnog povećanja kamatnih stopa, trebalo bi da bude od sporedne važnosti za tržište obveznica evrozone u celini. Fokus tržišta biće mnogo više na tome kada će se dogoditi prvo smanjenje kamatnih stopa. Prema mišljenju Erste analitičara, neće biti naznaka od Evropske centralne banke u doglednoj budućnosti da će se to dogoditi. Inflatorni pritisak bi trebalo da se smanji, ali istovremeno ne bi trebalo da bude dovoljno snažan da dovede do promena pravca delovanja ECB. Poruka Upravnog saveta na predstojećim sastancima će stoga biti da je sve osim smanjenja kamatnih stopa moguće. Prvo smanjenje stopa se ne očekuje pre leta 2024. godine.

Federalne rezerve SAD – Koliko dugo će privreda izdržati?

Kao i ECB, Federalne rezerve SAD su takođe u julu ostavile otvorenim svoje mogućnosti po pitanju daljeg pravca aktivnosti. U kratkoj izjavi se navodi da će sveukupni uvid u podatke objavljene do tada odrediti da li će se referentne kamatne stope dodatno povećati u septembru.

Ipak, dalje povećanje stope ne očekuje se iz nekoliko razloga. Najvažniji argument je ublažavanje cenovnih pritisaka i izvan oblasti energetike i hrane (bazna inflacija). U međuvremenu, podaci za dva meseca pokazali su znatno niže stope rasta. Druga vrednost je objavljena posle poslednjeg sastanka FOMC, tela zaduženog za određivanje kamatnih stopa u Federalnim rezervama SAD. U tom svetlu treba tumačiti izjavu u zapisniku sa sastanka da većina prisutnih uočava značajne rizike da bi inflacija mogla da premaši projektovani nivo, što bi moglo da dovede do potrebe da se dodatno pooštri monetarna politika.

Pre sastanka FOMC u septembru, objaviće se i podaci o inflaciji za avgust, ali po mišljenju Erste analitičara, moralo bi da se dogodi nešto neočekivano u smislu ogromnog povećanja da bi prevagnuli argumenti u pravcu povećanja stopa. Za period posle septembra, nastavak pomenutih trendova u pogledu inflacije trebalo da bude dovoljan da kamatne stope ostanu nepromenjene, što je pretpostavka Erste stručnjaka. Međutim, dok se ne uoči slabljenje ekonomske aktivnosti, na tržištu će se zadržati neizvesnost u vezi sa dostizanjem najvišeg nivoa referentnih stopa, posle kojeg bi usledio pad. Tek tada bi se znatno povećala verovatnoća da je slabljenje inflacije i tržišta rada upornije i da su kamatne stope time dosegle najvišu tačku. Brzina „hlađenja“ ekonomije biće presudan faktor za prvo smanjenje kamatnih stopa, što se trenutno očekuje u junu 2024. godine. Dosada je američka privreda pokazala izuzetnu otpornost u teškom okruženju i očekuje se da će u 2023. godini BDP Sjedinjenih Država zabeležiti rast po skoro istoj stopi kao u 2022. godini.